北京時間12月16日晚，渾水發布了針對貝殼的做空報告。報告很長，77頁，難以贅述，但中間幾個邏輯挺有意思的。

首先渾水稱，通過一個程序收集了貝殼平臺上的交易數據，之后發現貝殼的新房GTV和傭金收入被夸大，渾水認為，二三兩個季度，貝殼的GTV分別虛增了75%和51%。

渾水還特別注明，這個爬蟲程序之前已經用在過歡聚時代和跟誰學身上。2020年，跟誰學做空案沸沸揚揚，幾大空頭輪番上場，其中渾水就在當年5月先后發布過兩份做空報告。其中確有相關爬蟲數據，但遭到了跟誰學的強烈反駁。當然，一般人其實很難分辨數據的分量，但眾所周知的是，今年1月，跟誰學已通過獨立調查自證清白。

在渾水發布報告的第二天，由標普全球投資的百觀科技發文稱，渾水的方法主要是通過中介門店獲取各個門店的新房、二手房成交量。百觀也曾經調研過這個方法，但是發現該方法會導致明顯偏差。

百觀科技認為，渾水追蹤的2及3季度總新房銷售量和新房GTV低了43%，存量房銷售量低了29%，存量房GTV低了20%，門店數低了17%。

同樣，作為局外人，也很難搞清楚，百觀和渾水的數據，誰更接近真相。但正如高瓴的張磊所說，構建投資理念和方法，需要堅持第一性原理。那么，在中國房地產交易中，最不能被缺省和被違反的命題是什么呢？應該是網簽制度。

無論是新房還是二手房交易，都需要在政府的網簽系統中登記和備案。所以，如果中介平臺，要通過刷單來做大GTV，可能難度有點高，代價也大了點，畢竟房產交易低頻高額，且會產生不小的稅費，空轉起來資金成本太大了。

按照17號晚上貝殼發布的詳細回應，該公司提供新房交易的通路有四條：一、鏈家門店；二、平臺連接門店；三、新房直銷團隊；四、其他銷售渠道。如此來看，所有爬蟲數據在網上都只能追蹤到一二，離真相有點遠。

報告中第二個有意思的邏輯是門店數量。渾水說貝殼虛構了大量門店數量。對此，百觀科技坦言，未對采集到的中介門店數進行線下驗證，但是，門店數并不直接造成對成交量、GTV等結果的計算影響。

確實，如果一家上市公司老板想要吹牛，正常的邏輯一定是，把GTV吹的高高的，門店數和經紀人數則越低越好，不這樣，投資人最關心的坪效、人效和經營效率怎么體現？

還有一個有意思的點，渾水說鎮江一個鳳凰城門店在賣距離95公里外的揚州的新房。大概每個在北京長期生活的人都知道，早在十來年前，北京中介就已經開始賣燕郊、廊坊、大廠的房子了。最近幾年，房地產進入渠道為王時代，無論是貝殼，還是房天下，亦或是易居后來搞的房友，都是一家門店賣全國的房子了。

要知道，卡森·布洛克（渾水公司創始人）是個中國通，其早年間能夠精準獵殺作假的中概股，也是因為對中國市場足夠了解。為何渾水會想不通，鎮江中介能賣揚州新房呢？

雪球上的股民也表示想不通。

從論壇發言來看，大家對渾水們的態度大不如前了。因瑞幸財務造假案發，空頭聲譽空前，但隨后的2020年，空頭們的幾番失誤，讓股民們終于明白，這是一群盤旋在資本市場上空的鷹隼，是資本市場里，為了制止大惡而適度寬容的小惡。

一個非常有代表性的網友觀點是：貝殼不是不能做空，但你不在80塊的時候空，而在20的時候空？

渾水選擇的做空時機確實匪夷所思。通常來說，空頭們最喜歡的做空標的是：具備巨大下跌空間的股票。因為做空賭的是預期，當賣空者預計股票下跌，就會在市場上借入股票賣出，通常有期限，加杠桿，到期后，如股票沒有下跌，或者下跌幅度不夠，賣空就失敗了。

受中國房地產市場和中概股雙重因素影響，今年以來，貝殼的股價已經下跌了70%。這和當初雪湖資本借道渾水，做空瑞幸時大不相同。2019年11月至次年1月，瑞幸股價從18美元震蕩上漲至36美元附近。此時，渾水進場，發布了做空報告。

也就是說，20美元的貝殼，應該屬于低杠桿的做空標的了，即便得手，利潤空間也不大，反而失敗風險卻很大。

不過2020年，空頭剛剛經過一場殘酷的市場教育。當年，由于空頭們在美股市場過分活躍，遭到了散戶們的絕地反擊。因為空頭的股票是借來的，如果到了期限，股價沒有下跌，或者下跌的不夠多，空頭頭寸將被平倉，空頭們需要在市場上按市價買入股票去還。此時股價將會攀升，這又會導致新的空頭被平倉，就像接力賽一樣，一場軋空最終發生，股價飆高，空頭慘敗。

當年，在美股游戲驛站上，就發生了以上一幕，該股股價曾在一個月內上漲685%，一堆空頭資金灰飛煙滅。

類似的情況也出現在跟誰學股票上，在和空頭的口水仗中，跟誰學的股價震蕩上漲，從約30美元最高漲到了140美元。盡管今年該股股票慘烈下跌，但那絕不是因為空頭的勝利，而是因為整個市場環境發生了劇烈變化。

在2020年史詩級的軋空中，多家空頭損失慘重，以至于大空頭香櫞公開發表聲明，放棄做空，改為做多。

很難想象，前事不久，渾水卻又瞄準了一個并不誘人的獵物。事實上，一種可能性并非完全不存在。即渾水只是在利用做空報告來進行誘空，以貝殼當前的股價水平，一旦軋空發生，多頭會賺的盆滿缽滿。

在資本市場，這種煙霧彈時有彌漫，就連卡森·布洛克克自己都曾經控訴過，游戲驛站一役，散戶的反殺只是大對沖基金的煙霧彈，軋空實際上是多頭基金對空頭基金的絞殺。

也許用不了多久，真相就會浮現。12月10日，據媒體報道，美國司法部已對對沖基金和研究公司的做空行為展開了刑事調查，司法部將仔細檢查這些機構間的關系，尋找是否存在不當交易或違反其他法律以獲利的跡象。美國當局的律師正試圖確定賣空者是否參與了某種形式的欺騙，例如，通過誤導公眾以策劃股票暴跌以引起股東恐慌并加劇拋售。

據知情人士透露，以做空中概股著稱的Carson Block的渾水公司以及Andrew Left旗下的香櫞均在被調查名單中。

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