文｜《財經天下》周刊 胡文柳

編｜孫月

“資本大亨”劉益謙又收獲了一枚IPO。

2021年12月22日，國內布洛芬原料藥頭部企業亨迪藥業（301211.SZ）登陸創業板，本次發行價25.8元/股，累計募集11.90億元，共發行6000萬股，首日開盤價為42.00元/股。截至12月24日，亨迪藥業收報37.45元/股，市值達89.88億元。

公開資料顯示，亨迪藥業的實控人是“法人股大王”劉益謙，一位靠在一級半市場買賣“法人股”起家的資本玩家。此次，亨迪藥業登陸資本市場，為劉益謙的資本版圖再添一支新軍。在國內資本玩家紛紛折戟之時，劉益謙還能像過去那樣繼續在資本市場“收割”嗎？

輕研發、營收靠單品，患上大客戶依賴癥

2020年7月7日，亨迪藥業公示上市輔導；2020年10月14日，亨迪藥業創業板IPO獲受理。

亨迪藥業，是一家原料藥提供商，營收來自原料藥、制劑產品，其中八成收入靠銷售非甾體抗炎類原料藥，即布洛芬和右旋布洛芬產品。

具體來看，2018-2020年，亨迪藥業原料藥產品收入分別為4.38億元、5.82億元、5.48億元，占主營業務收入的比例分別為84.78%、88.37%、92.52%；同時，單品非甾體抗炎類原料藥品銷售收入分別為4.06億元、5.28億元、5.02億元，占主營業務收入的78.52%、80.22%、84.76%。

同時，亨迪藥業業績受競爭對手影響較大，其在招股書直言，2018年、2019年營收增長、毛利率整體升高主要是受競爭對手布洛芬原料生產商巴斯夫間接歇停產影響。

2018年6月，巴斯夫因技術故障，導致停產整改。此后，巴斯夫在不斷檢修的過程中一直處于間歇性停產狀態。巴斯夫停產導致市場有效供給減少，布洛芬原料藥的市場價格上漲，從2018年6月的11.23萬元/噸上漲至2019年4月的15.57萬元/噸；期間，亨迪藥業的營業收入、凈利潤均出現增長。

然而，2019年下半年起，巴斯夫的逐步復產，布洛芬原料藥的銷售價格出現一定程度的下滑。2020年，亨迪藥業布洛芬原料藥營收下滑明顯。

據QYResearch數據，2015年布洛芬原料藥全球銷售額為3.10億美元，2019年全球銷售額為6.02億美元，期間年均復合增長率達18.02%。截至目前，布洛芬原料藥全球市場超50億元，隨著競爭對手巴斯夫的復產，亨迪藥業還能拿下多少市場份額，業界普遍預計不樂觀。

數據顯示，境外市場是亨迪藥業主要營收來源。2018-2020年，亨迪藥業境外銷售收入占比分別為56.71%、63.57%、69.92%。

2018-2020年，亨迪藥業前五名客戶的累計收入占營收32.30%、43.85%、35.33%，其中，對印度格萊銷售收入占營收的20.73%、25.29%、20.11%；2020年，印度格萊還成為亨迪藥業第一大客戶。

隨著國際局勢持續復雜化，亨迪藥業如何維持海外市場及其第一大客戶？據招股書，亨迪藥業表示，研發創新為自身產品的核心驅動力。

但是，2018年、2019年、2020年、2021年1-6月，亨迪藥業研發費用分別是2087.03萬元、2499.47萬元、2297.56萬元、785.68萬元，研發費用率分別為4.04%、3.79%、3.87%、2.84%，遠低于同行業平均值，同期，亨迪藥業可比公司研發費用率平均值均在6%左右。

全家突擊入股，亨迪藥業成劉家救命稻草？

頂著輕研發、營收靠單品，患上大客戶依賴癥的帽子，2021年12月22日，亨迪藥業成功登上深交所創業板。截至12月24日，亨迪藥業市值達89.88億元。

高估值的最大獲益者無疑是亨迪藥業的實控人劉益謙及其一致行動人。招股書顯示，截至2021年6月30日，實控人劉益謙及其一致行動人合計控制亨迪藥業85.00%股份，一致行動人包括劉妍超、劉雯超、劉天超、劉思超，四人均是劉益謙的子女。按亨迪藥業最新市值計算，劉益謙家族持股市值約76億元。

《財經天下》周刊發現，劉益謙子女入股的時間點過于蹊蹺，2020年5月22日，劉益謙通過上海勇達圣將持有的亨迪藥業34%的股權轉讓給四位子女，轉讓價格為3.36元/股，當時2020年5月，劉益謙遭遇天茂集團面臨重組失敗。彼時，經濟學家宋清輝公開質疑，子女突擊入股亨迪藥業，是否涉嫌利益輸送？

招股書顯示，截至2021年12月2日，劉益謙實際控制32家企業；其中，直接控制的一級企業僅投資公司新理益集團，持股88.63%，其他均是通過新理益集團間接實控。值得注意的是，在劉益謙實控的32家公司中，只有二級公司天茂集團、四級公司亨迪藥業是上市公司；同時，在劉益謙持股的多家公司中，其對長江證劵的投資接近百億元級別?？墒?，近年來，天茂集團、長江證劵的“日子不太好過”。

2020年5月26日，天茂集團發布公告表示，決定終止通過發行股份、可轉換債券以及支付現金的形式吸收合并國華人壽保險股份有限公司并募集配套資金。2007年創建至2021年，由劉益謙牽頭，對國華人壽發布多次增資計劃，最后大部分卻不了了之；僅成功增資一次，2018年，天茂集團為其增資投入資金48.45億元。

此外，以國華人壽為核心資產的天茂集團業績增長無力，2018-2020年，分別實現凈利潤為13.27億元、17.76億元、5.80億元。同時，天茂集團股價萎靡不振，2021年以來，股價一直徘徊在4元/股上下，截至12月24日，收報3.25元/股。

面對天茂集團低迷的業績、股價，劉益謙只能選擇質押股份融資。截至2021年9月14日，劉益謙及其一致行動人持有天茂集團32.75億股，占總股本的66.28%，其中，質押11.44億股。

此外，劉益謙投資巨大的另一家上市公司長江證券，其市值也在大幅萎縮，導致浮虧不斷。

2015年，劉益謙通過新理益集團，以100億的代價受讓青島海爾持有的6.98億股股份，每股轉讓價格約為14.32元，此后，劉益謙不斷增持長江證券。截至2021年9月30日，新理益集團、國華人壽共持有長江證券10.66億股。

然而，自2015年5月以來，長江證券股價便不斷下跌，截至2021年12月24日，長江證券收報7.40元/股，這與14.32元/股受讓價跌幅近50%。即便考慮分紅因素，劉益謙通過新理益集團、國華人壽持有長江證券的浮虧也在50億元左右。此外，截至2021年9月30日，新理益集團質押長江證劵3.54億股。

值得注意的是，劉益謙一直以來都是以資本運作著稱，并且有涉嫌操縱市場的前科。2011年12月2日，證監會通報，新理益集團及其董事長劉益謙、總經理薛飛涉嫌操縱京東方A股價，據行政處罰決定書，劉益謙被給予警告，并處以20萬元罰款。

此次，面對上市成功的亨迪藥業，作為實控人的劉益謙如何借助這個平臺“長袖善舞”，目前還不得而知。

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